主題：工程行業(yè)短期調(diào)整難改長期高增長趨勢

　國內(nèi)貨幣緊縮、國外（主要是美國）經(jīng)濟(jì)放緩甚至衰退，以及國內(nèi)各類生產(chǎn)成本（主要是鋼材成本）的快速上漲成為可能影響工程機(jī)械行業(yè)的三個(gè)最大因素。正是對這三個(gè)因素的恐慌造成投資者近期持續(xù)撤離這個(gè)板塊，板塊指數(shù)持續(xù)下探。
　　但我們認(rèn)為，工程機(jī)械行業(yè)的發(fā)展主要取決于房地產(chǎn)和基建投資的增長。國內(nèi)貨幣緊縮、國外經(jīng)濟(jì)暫時(shí)放緩和國內(nèi)各類生產(chǎn)成本上漲不會從根本上危及國內(nèi)外房地產(chǎn)業(yè)及基建投資總體上穩(wěn)步增長的趨勢，因此國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)的快速增長趨勢在較長時(shí)期內(nèi)不會改變。鑒于工程機(jī)械的國內(nèi)市場和國外市場仍有相當(dāng)好的增長前景，且貨幣緊縮、鋼價(jià)上漲對行業(yè)的影響相對有限，我們維持“有吸引力”投資評級。

　　貨幣緊縮影響有限

　　貨幣緊縮對工程機(jī)械行業(yè)的主要影響路徑有銷售和生產(chǎn)兩方面，其中，由于工程機(jī)械企業(yè)一般對金融機(jī)構(gòu)信貸的依賴程度不高，因此貨幣緊縮對其的影響主要在銷售方面。一般來說，對于間接融資比重比較大的經(jīng)濟(jì)體，金融機(jī)構(gòu)的年度新增貸款增長越快（或年末貸款余額增長越快），則經(jīng)濟(jì)增長越快。

　　08年金融機(jī)構(gòu)的信貸增速可能不會急劇下降。08年宏觀調(diào)控的核心是貨幣緊縮，而貨幣緊縮政策的要點(diǎn)是：金融機(jī)構(gòu)的新增貸款總量不得超過2007年全年的新增貸款總量（07年為3.63萬億元）。根據(jù)當(dāng)前各行業(yè)對信貸資金的渴求程度以及金融機(jī)構(gòu)的資金充裕程度看，08年的新增貸款總量很可能與07年的持平。由此測算，08年金融機(jī)構(gòu)的信貸余額增速可能為13.8％，并不會比07年的增速（16.1％）大幅下降，換句話說，不大可能出現(xiàn)04、05年信貸額大幅下降的情況。因此，本次貨幣緊縮對工程機(jī)械有影響，但影響不大。

　　出口增速維持高位

　　近年來，國內(nèi)工程機(jī)械行業(yè)出口增長較快，2002－2007年的年復(fù)合增長率達(dá)到64％。目前，國內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品的出口目的地已達(dá)到198個(gè)國家或地區(qū)，其中美國市場份額最大，約占12％左右，日本其次，約占10％左右。

　　2008年，預(yù)計(jì)全球經(jīng)濟(jì)將放緩，但預(yù)計(jì)08年及其后幾年國內(nèi)工程機(jī)械出口的增速仍將維持在高位。首先，目前國內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球除中國外的其他市場的合計(jì)市場容量還很小，出口的潛力還很大；目前國內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球市場的份額仍很低。2006年，除中國外的全球其他各市場的容量合計(jì)為1424億美元左右，是中國的8倍左右。其中，中國出口50億美元左右，只占其他各市場合計(jì)容量的3.5％。因此，中國工程機(jī)械產(chǎn)品出口的潛力較大。

　　其次，全球經(jīng)濟(jì)08年可能是未來幾年中的最低迷期，預(yù)計(jì)09年開始復(fù)蘇。08年可能是全球經(jīng)濟(jì)最低迷時(shí)期。世界銀行預(yù)測，2008年全球經(jīng)濟(jì)的增速將從2007年的3.6％降至3.3％，但2009年將回升到3.6％。美聯(lián)儲近期預(yù)測，2008年美國經(jīng)濟(jì)增長率為1.0％—2.2％，比07年的低，但09年將回升至1.8％—3.2％。

　　據(jù)以預(yù)測準(zhǔn)確著稱的著名咨詢公司Global Insight統(tǒng)計(jì)，2001－2006年，全球建筑支出（房地產(chǎn)投資＋基礎(chǔ)設(shè)施投資）的年復(fù)合增長率為4％。全球建筑支出的增長帶動(dòng)了全球工程機(jī)械的銷售。據(jù)英國工程機(jī)械咨詢公司統(tǒng)計(jì)，2001－2006年，全球工程機(jī)械的銷售額從850億美元左右增長到1600億美元左右，年復(fù)合增長率為13.5％左右。

　　今年，在全球的經(jīng)濟(jì)增速可能放緩的預(yù)期下，Global Insight預(yù)測，全球主要國家08年的建筑支出的增速將微幅下降，08年全球總的建筑支出增速也將下降，但是，2009－2011年全球建筑支出的年符合增長率將強(qiáng)勁回升。Global Insight更是預(yù)測，從2011－2016年，全球的建筑支出的年復(fù)合增長率將達(dá)到5.7％。

　　因此我們預(yù)計(jì)，09年及其后幾年，國內(nèi)工程機(jī)械的出口增速將保持在高位。同時(shí)，08年出口增速下降的可能性也不大。雖然08年全球除中國外的建筑支出的增速預(yù)計(jì)會下降，從而可能造成全球除中國外的工程機(jī)械市場容量下降。但國內(nèi)工程機(jī)械產(chǎn)品占全球除中國外的市場的份額還很小，由于性價(jià)比高等因素，份額預(yù)計(jì)會逐年提高，份額的提高有可能彌補(bǔ)容量下降所造成的出口下降。

　　鋼價(jià)上漲長期反而利好

　　工程機(jī)械的主要原材料是鋼材（各類中厚板、薄板等）。雖然各類產(chǎn)品中鋼材成本所占份額不一，但基本上鋼材的成本占主要部分。以廈工產(chǎn)的16噸裝載機(jī)為例，其生產(chǎn)成本中，鋼材占到60％。據(jù)工程機(jī)械行業(yè)協(xié)會統(tǒng)計(jì)，整個(gè)行業(yè)的生產(chǎn)成本中，鋼材平均占70％左右。

　　從單臺產(chǎn)品看，鋼價(jià)上漲對產(chǎn)品盈利的影響較大。仍以廈工產(chǎn)的16噸裝載機(jī)為例，該產(chǎn)品06年的毛利率在12％左右，若考慮進(jìn)毛利，則一臺裝載機(jī)的售價(jià)中鋼材成本的比重就下降到52％左右。假設(shè)售價(jià)以及除鋼材以外的其它成本不變，若鋼價(jià)上漲5％，則毛利率下降3％；若鋼價(jià)上漲10％，則毛利率下降6％。

　　但對一個(gè)企業(yè)來說，若產(chǎn)品的毛利率越低，則鋼價(jià)上漲對毛利率的影響越大；毛利率越高，則影響越小。若一個(gè)企業(yè)的產(chǎn)能越大，產(chǎn)銷量越大（如龍頭企業(yè)），則其可以通過增加產(chǎn)銷量來降低單臺產(chǎn)品中的各類成本，從而部分或全部消化鋼價(jià)的上漲。

　　07年1－11月，整個(gè)工程機(jī)械行業(yè)的平均毛利率在16％左右；07年前三季度，行業(yè)內(nèi)主要上市公司的平均毛利率為22.7％。同時(shí)，目前行業(yè)內(nèi)的上市公司均為行業(yè)內(nèi)各細(xì)分子行業(yè)中的龍頭企業(yè)，有較大的規(guī)模優(yōu)勢。因此本次鋼價(jià)大幅上漲預(yù)計(jì)將對整個(gè)行業(yè)產(chǎn)生一定的沖擊，但上市公司所受沖擊預(yù)計(jì)相對較小。

　　從長期看，鋼價(jià)仍有可能持續(xù)緩慢上漲，另外，人工成本以及其它成本也將持續(xù)上漲，企業(yè)的各類要素成本總和將持續(xù)上揚(yáng)。這將迫使行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品附加值低、研發(fā)能力弱的企業(yè)退出市場，進(jìn)而給其他企業(yè)帶來擴(kuò)大份額的機(jī)會。從行業(yè)角度看，這個(gè)過程中，行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)品逐漸向高端轉(zhuǎn)移，從而使整個(gè)行業(yè)實(shí)現(xiàn)升級。



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